【信达军工10月25周报】军工电子高景气,被动元器件“主动出击”

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来源：信达军工

本周行情回顾：1）本周军工板块与大盘均有所回调。10.19-10.23上证综指跌1.75%，创业板指数跌4.54%，国防军工指数跌5.47%，跑输大盘3.72个百分点，排名第27/29。2）当前市场对军工板块未来走势分歧加大：7.01-8.10军工板块强势崛起，涨幅达50%，超额收益高达37%；随后进入盘整期，8.10-10.23军工指数下跌15.69%。

三季报业绩陆续披露，印证军工产业高景气，尤其是军工电子领域。宏达电子、火炬电子等三季报业绩验证了我们此前对被动元件行业景气度持续提升的预判。火炬电子2020Q3实现营收24.7亿元，同比增速43.4%，归母净利润4.3亿元，同比增速46.3%；Q3单季度营收及归母净利润分别为9.75亿元和1.5亿元，同比增速46.4%/94.7%，增长显著；宏达电子2020Q3营收9.4亿元，同比增速49.0%，归母净利3.4亿元，同比增速40.0%；Q3单季度营收及归母净利润分别为4.2亿元和1.45亿元，增速分别为84.8%、143.0%，远超市场预期。我们认为业绩高增长主要受两方面驱动：1）军品下游需求饱满，复工复产后企业订单加速兑现；2）横向布局效果逐步显现，产品体系日趋多元，业绩增长“后劲”足。

军民双轮驱动，被动电子元器件“主动出击”。我们继续重申对电子元器件板块的观点：1）军费预算合理增长、装备支出持续走高、国防信息化建设大力推进，支撑军用电子元件需求放量；2）5G基站加速部署、新能源汽车持续出货、智能终端“质”、“量”齐升，民用电子元件迎来成长拐点；3）大陆、台系厂商尚处二、三梯队，未来国产替代将加速布局，产能提升、扩大规模效应是大势所趋。

我们当前的核心观点：不惧短期震荡，坚定拥抱军工高景气浪潮。1）7-8月初气势如虹的军工行情除受“市场风险偏好提升+中美博弈加剧+事件驱动催化”的共同作用外，其背后折射出军工行业的巨大变化更值得重点关注；2）展望未来:我们判断，军工长牛大行情刚刚开始，2020年将出现从上游新材料、军工电子、到中游制造、再到主机厂的全行业景气上行；3）我们维持年初“2020军工科技价值重估，高景气长牛周期开启”的观点，在国际局势日趋复杂的背景下，“十四五”期间军费开支加大，装备换代升级加速，支撑军工长线走牛。

投资主线与受益标的：“装备升级+国产替代”双逻辑，看好真正能迎来“业绩高弹性+估值双提升”的戴维斯双击的核心领域：1）军工新材料：西部超导(钛材+高温合金)、中简科技(碳纤维)、菲利华(石英材料)；2）军工电子（元器件/芯片/半导体）：宏达电子、火炬电子、鸿远电子、苏试试验、赛微电子等。3）航空制造：爱乐达、利君股份、三角防务；4）核心主机厂：中直股份、中航沈飞。

风险提示：军工订单波动较大的风险；国防工业改革低于预期的风险

1　被动元件“主动出击”，公司业绩验证高景气预期

1.1　企业三季报业绩披露，印证行业高景气观点

我们上周对被动元件的投资逻辑进行了梳理，并认为未来我国被动元件产业将受下游军、民品需求的双轮驱动，驶入高增长轨道。本周，宏达电子、火炬电子等三季报所披露业绩验证了我们上周对于被动元件景气度持续提升的判断。

火炬电子、宏达电子三季度业绩高速增长，行业高景气得以验证。根据公司披露，2020年前三季度火炬电子实现营收24.7亿元，同比增速43.4%，归母净利润4.3亿元，同比增速46.3%；其中，2020Q3火炬电子营收及归母净利润分别为9.75亿元和1.5亿元，同比增速分别为46.4%、94.7%，增长显著。

2020年前三季度宏达电子营收达9.4亿元，同比增速49.0%，归母净利3.4亿元，同比增速40.0%；其中，2020Q3宏达电子营收及归母净利润分别为4.2亿元和1.45亿元，增速分别为84.8%、143.0%，远超市场预期。

我们认为企业业绩高企主要受两方面驱动：1）军品下游需求饱满，复工复产后企业订单加速兑现；2）横向布局效果逐步显现，产品体系日趋多元，业绩增长“后劲”十足。

然而，市场可能担心：1）军品领域市场份额固化，行业整体增长有限，企业军品业绩或将疲软；2）民用领域竞争激烈，高端技术面临“卡脖子”局面，企业横向布局阻力重重。

但我们依旧秉持我国电子元器件企业将乘风破浪的观点：1）军费预算合理增长、装备支出持续走高、国防信息化建设有序推进，军品订单进入放量时期，规模更甚过去；2）千亿市场国产替代加速演绎，国家政策扶持、企业加大研发投入为优质标的开拓民用蓝海保驾护航，未来业绩必将百尺竿头，更进一步。

1.2　再出发，军民同驱动，电子元器件未来长虹

1）我国军费预算增长显著，装备支出将持续走高，支撑电子元件下游需求。

我国军费预算已连续四年破万亿，“十三五”较“十二五”期间增幅近50%。2020年我国军费预算1.27万亿元，同比增幅6.6%，已连续四年破万亿大关；这也使我国“十三五”期间军费预算总和达到6.6万亿元，相较“十一五”和“十二五”增幅分别达167%和49.5%，增长显著。

我国军费预算仅为M国四分之一，占GDP比重落后于世界主流国家，成长空间明显。据SIPRI统计，2020年M国军费预算约5.1万亿元，是我国军费预算的4倍有余；2017-2019年我国军费预算占GDP比重在1.20%-1.25%，M国和俄罗斯则分别在3.3%-3.4%和3.7%-4.2%之间，显著高于我国。我国军费相对规模落后于世界主流国家，与全球第二大经济体的地位不相匹配。

综上所述，结合日益复杂的外部环境和我国建设世界一流军队的长远目标，我们认为未来我国军费总体开支将维持适度增长并在政府开支中占据重要地位。

我国装备费支出不断提高，未来或迎“补偿式”增长。装备费支出由1774亿元上升至4288亿元，CAGR达13.4%；

2010年以前，我国军费维持性支出占比高，装备费支出开支不足30%，而美国长期维持在34%左右；2010年后，我国装备费支出占比不断上升，由2010年的33%上升至2017年的41%。为弥补之前的差距，我们预计今后装备费占比将继续提升。

2）国防信息化建设有序推进，新型武器装备加速列装，军用电子元件将持续受益。

当前我国国防信息化水平较低，与M国相比有较大差距。据《新时代中国的国防》白皮书披露，目前我国机械化建设任务尚未完成，信息化水平亟待提高，军事安全面临技术突袭和技术代差被拉大的风险。反观美军，据《美军信息化建设发展动向探析》中表述，现阶段美军在实现信息化基础上已开启了智能化进程，且军事战略重心已从反恐战争向大国竞争转变，意图保持对其他国家的技术“代差”。

我们判断，未来我国将不断推进国防信息化建设以缩小和发达国家的差距，新型信息化武器装备的研发与列装势必带动对电子元件的总体需求。

3）民用领域乘风破浪，被动元件迎来发展良机。

我们预计，未来5G基站、汽车电子和智能终端，将成为拉动民用电子元件需求的“三驾马车”：

5G基站加速部署：2020年两会期间我国将“拓展5G应用”列入新基建目标，据新华网统计，自2019年6月5G牌照开放以来，我国累计建成5G基站19.8万个。2020-2023年将是5G网络的密集投资期，以4G基站推算，预计2021-2023年三大运营商5G基站建设量分别为80万个、110万个和85万个。

新能源汽车持续出货：相比传统燃油车，新能源车智能化程度更高，对电路控制模块和其他电子元件的需求量也更大。2）据工信部和中汽协披露，2015-2020年汽车电子占整车成本比重将从35%上升至50%；2014-2019年我国新能源车年产量由8.4万辆上升至124.2万辆，CAGR为71.4%，2019年产销量略下滑主要因行业补贴退坡；《中国制造2025》中将节能与新能源汽车列入十大重点产业，明确提出到2025年，我国新能源汽车年销量将突破300万辆。

智能终端需求走高：智能终端设备为电子元件需求又一主力军，其主要涵盖手机、家居设备、可穿戴设备及平板电脑等品类。据IDC统计，2015-2019年我国智能终端设备整体规模从0.9万亿元上升至1.1万亿元，整体出货量从5.6亿台上升至7.1亿台，CAGR为5.9%；其中，智能家居和可穿戴设备出货增速最快，CAGR分别达到36.1%和41.1%，全球智能手机出货量则呈现略微下降趋势。

2　军工（10.19-10.23）行情回顾

2.1　行业指数表现

本周(10.19-10.23)上证综指下跌1.75%，创业板指数下跌4.54%，国防军工指数下跌5.47%，跑输大盘3.72个百分点，排名第27/29。

2.2　行业个股表现

本周(10.19-10.23)晨曦航空(+33.80%)领涨，久之洋(+25.08%)、海南发展(+11.68%)等个股涨幅居前。其中，核心军工板块久之洋(+25.08%)、中航光电(+2.38%)等股票表现较好，涨幅居前；民参军板块全晨曦航空(+33.80%)、凯乐科技(+7.60%)等个股表现较好，涨幅居前；军工概念板块海南发展(+11.68%)、上海贝岭(+0.12%)等股票表现较好，涨幅居前。统计期内爱乐达(-14.08%)、振华科技(-11.76%)跌幅居前。

新余国科天海防务新余国科天海防务海南发展航天机电奥普光电

创业板指数

其中(01.01-10.23)新余国科(+343.43%)领涨，爱乐达(+260.58%)、海南发展(+244.50%)、天海防务(195.85%)、晨曦航空(194.33%)等个股涨幅居前。*ST华讯(-71.98%)、*ST航通(-65.48%)、*ST鹏起(-54.60%)等跌幅居前。

2.3　板块估值

本周国防军工板块估值(PE-TTM)在84-91之间震荡，周五收盘PE-TTM为85，结合历史数据分析我们认为目前军工板块处于估值修复的上行区间。